M&A: Onde está o valor da marca no Valuation da empresa?

 

Por Laercio de Morais Junior

Uma dúvida muito comum entre empresas que estão se preparando para um processo de Fusões e Aquisições (M&A) é saber sobre o valor da marca quando o Valuation é apresentado. Com razão, esta é uma das dúvidas mais recorrentes às assessorias especializadas quando entregam o relatório de avaliação. Afinal, principalmente em se tratando de empresas há décadas consolidadas em certos mercados, é justo que os sócios se preocupem sobre o valor calculado de uma marca que por anos foi trabalhada para ser reconhecida.

Contudo, é importante saber que a notoriedade e tamanho da marca, em regra, não serão destacados no Valuation final. Isso significa que do valor final auferido não há como se apontar quanto, em milhões, está considerado o valor da marca ali. Mas não significa que a marca não está presente na avaliação.

Embora esse intangível, em regra, não tenha o valor destacado do valor final avaliado, a marca possui grande representação no valor da empresa e impacta constantemente nas avaliações. Para entender é preciso conhecer um pouco sobre como as avaliações são realizadas.

Normalmente, três metodologias são essencialmente utilizadas na precificação, todas complementares uma das outras. São elas: Fluxo de Caixa Descontado; Comparação por Múltiplos; Comparação de Transações. A utilização desses três modelos também ajuda a demonstrar a assertividade do Valuation apresentado, pois por três cálculos se chegará a valores aproximados.

Fluxo de Caixa Descontado

O Fluxo de Caixa Descontado é uma análise minuciosa, que se propõe a projetar o fluxo de caixa da companhia pela perpetuidade e trazê-lo a um valor presente através de uma taxa de desconto. É como se o valor justo para se vender a empresa fosse através da estimação da capacidade de geração de caixa ao longo dos anos e calcula-se uma taxa de desconto que considera o risco envolvido e uma compensação monetária pelo dinheiro trazido a valor presente.

Para tanto, é necessário entender os principais indicadores financeiros da empresa e analisar as margens para que seja possível projetar de maneira assertiva esses dados para o futuro. Essa metodologia propõe-se não apenas a entender a companhia, mas também o setor em que ela está inserida para compreender as tendências de crescimento do futuro e possíveis obstáculos.

Fica evidente, portanto, que quanto mais a empresa possuir a capacidade de geração de caixa, maior será o valor final auferido na avaliação.

Onde entra o impacto da marca neste procedimento?

O impacto de uma boa marca no Fluxo de Caixa Descontado é justamente o que permite que a empresa pratique seus preços, aumente sua margem e destaque-se dos competidores. Um exemplo clássico sempre utilizado nessa discussão é a comparação entre Coca-Cola e Pepsi, no qual as duas empresas produzem, essencialmente, o mesmo produto: água com açúcar. Algumas pequenas alterações na fórmula aqui e ali, mas não possuem grandes diferenças em sua produção, ambas possuem escala internacional, e conseguem de maneira eficiente simular as mesmas margens. Contudo ao se deparar com os dois produtos em um supermercado, a lata de Coca-Cola é vendida alguns centavos a mais do que a lata de Pepsi. Por que a Coca-Cola pratica um preço mais alto que sua concorrente? A resposta na realidade está em outra pergunta: Por que as pessoas se propõem a pagar a mais em uma água com açúcar extremamente similar à concorrente que é mais barata?

Alguns podem justificar que o sabor é diferente, preferem o produto mais caro pela qualidade, mas dificilmente este argumento se sustentaria, haja visto que historicamente, nos anos de 1980, a guerra comercial entre as duas empresas resultou em um mercado diferente naquela época, de um domínio da Pepsi. Hoje quem domina é a Coca-Cola, e o único motivo para vender o mesmo produto por preço superior é por saber que as pessoas vão adquiri-lo pela marca Coca-Cola, que se tornou tradição no consumo.

Da mesma forma, uma empresa de outro setor que está há décadas no mercado, consegue margens muito maiores que uma concorrente que iniciou as atividades meses atrás, pois a empresa mais antiga possui a autoridade para cobrar preços mais elevados, mantendo ou até aumentando o volume de vendas. Isso nada mais é do que a influência empírica da marca. E este impacto em preços, volume e quantidade de vendas é o que resultará em disponibilidades maiores de caixa e, portanto, inflando positivamente o Valuation pelo impacto da marca nas operações.

Como é possível certificar que o Valuation foi calculado corretamente?

Como mencionado inicialmente, normalmente incidem três metodologias no Valuation de uma empresa. Embora o Fluxo de Caixa Descontado possa ser produzido com zelo, em total sintonia com as expectativas realistas de crescimento, e utilizando de tabelas de sensibilidade, ainda é justo que se tenha algum receio da avaliação, mas com os processos complementares de avaliação, os sócios podem ter muito mais segurança nos valores que foram apresentados, para isso entram as metodologias de cálculos por múltiplos.

Múltiplos de Comparáveis

O Múltiplo de Comparáveis (Trading Comps) é procedimento que leva em consideração a performance do setor avaliado para aplicar nas demonstrações financeiras da empresa de maneira mais simplificada. Usualmente o indicador financeiro avaliado é o EBITDA, mas em casos específicos pode se utilizar o EBIT ou até a Receita para aplicar a avaliação, a depender das especificidades de cada setor. O EBITDA (Lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização) é justamente muito utilizado por ser uma proxy da geração de caixa da empresa, fornecendo uma boa ideia quanto à produção do caixa operacional.

Nesta modalidade, lista-se as demonstrações financeiras de todas as companhias de capital aberto do mesmo setor e divide-se o Valor da Companhia (EV – Enterprise Value) pelo seu EBITDA, chegando, portanto, à um múltiplo que representa o valor da empresa.

Por exemplo, a Companhia XYZ possui o EV calculado em 100, e registra 20 de EBITDA. Dividindo-se o EV/EBITDA chegamos ao valor de 5. Estimou-se, portanto, que a empresa XYZ vale 5x o seu EBITDA.

Essa metodologia é aplicada em todas as empresas listadas que atuam no mesmo setor da empresa avaliada e calcula-se uma média dos múltiplos EV/EBITDA auferidos. Dessa forma, a média de múltiplos constatados passa a servir de referência para as negociações da empresa avaliada, aplicando-se esse múltiplo para chegar ao Valuation por este caminho alternativo.

Múltiplos de Transações

Paralelamente também existe a metodologia dos Múltiplos de Transações (Transaction Comps), que também calcula múltiplos de EV/EBITDA, mas neste caso sobre a ótica das transações realizadas recentemente. Isto pois, embora as empresas de capital aberto sirvam de parâmetro de transparência para se calcular o potencial de uma empresa do mesmo setor, as companhias abertas normalmente são mais eficientes que empresas fechadas, pois passam por diversas modificações em seus padrões de governança para cumprir todas as regras de abertura de capital. Assim, os Múltiplos de Comparáveis servem quase como um teto máximo de quanto, em tese, um adquirente poderia pagar pela empresa e utiliza justamente o Múltiplo de Transações para definir um escopo mínimo para as operações.

O Múltiplo de Transações lista todas as transações recentes de empresas do mesmo setor da empresa avaliada e calcula a média dos EV/EBITDA pagos em transações passadas por empresas similares. Dessa forma, se o Fundo de Investimentos “A” pagou 4,2x o EBITDA a uma empresa similar, não há, a princípio, nenhum motivo para que a empresa avaliada receba menos que isso em negociações de M&A.

Dessa forma, a empresa dispõe de três metodologias para ir a mercado buscar um valor pela venda de suas quotas ou ações. Um deles mais detalhado, levando em conta projeções e expectativas de crescimento da empresa e do setor (Fluxo de Caixa Descontado), outro definindo um teto de referência de avaliação de empresas similares (Múltiplo de Comparáveis) e outro que estabelece um piso o qual a empresa se propõe a negociar levando em consideração operação parecidas realizadas no passado (Múltiplo de Transações).

Embora idealmente todas essas metodologias sejam utilizadas com um objetivo em mente, é sempre válido ressaltar que cada negócio possui suas particularidades que podem levar a alterações positivas ou negativas nos valores de cada empresa. Contudo, os sócios podem ter a certeza que todos os impactos são levados em consideração através de metodologias de avaliação difundidas por entidades de todo o mundo, no qual os valores tendem a estar mais próximos o possível de uma avaliação justa da empresa.